Влияние системы рисков на величину стоимости предприятия

R = Rf + ?* (Rm – Rf) + S стр. + S мп, где

(5)

R - ставка дисконта,

Rf - безрисковая ставка,

? – коэффициент бета (является мерой систематического риска, связанного

с макроэкономическими и политическими процессами, происходящими в стране);

Rm - среднерыночная доходность,

Rm – Rf - премия за риск,

S стр. – поправка на страновой риск,

S мп – риск инвестирования в малое предприятие.

Коэффициент бета рассчитывается исходя из амплитуды колебаний общей

доходности акций конкретной компании по сравнению с общей доходностью

фондового рынка в целом.

Общая доходность рассчитывается следующим образом:

Общая доходность акции компании за период = рыночная цена акции на

конец периода – рыночная цена акции на начало периода + Выплаченные за

период дивиденды/ Рыночная цена на начало периода (%).

Инвестиции в компанию, курс акций которой, а следовательно, и общая

доходность отличаются высокой изменчивостью, являются более рисковыми, и

наоборот. Коэффициент бета для рынка в целом равен 1. Стало быть, если у

какой-то компании коэффициент бета равен 1, это значит, что колебания ее

общей доходности полностью коррелируют с колебаниями доходности рынка в

целом, ее систематический риск равен среднерыночному. Общая доходность

компании, у которой коэффициент бета равен 1,5, будет изменяться на 50%

быстрее доходности рынка. например, если среднерыночная доходность акций

снизится на 10 %, общая доходность данной компании упадет на 15%.

Коэффициенты бета в мировой практике обычно рассчитываются путем

анализа статистической информации фондового рынка. Эта работа проводится

специализированными фирмами. Данные о коэффициентах бета публикуется в ряде

финансовых справочников и в некоторых периодических изданиях, анализирующих

фондовые рынки. Профессиональные оценщики, как правило, не занимаются

расчетами коэффициентов бета.

В нашей стране первой стала публиковать данные о коэффициентах бета

известная колсалтинговая фирма АК(М.

Коэффициент бета представляет собой меру риска. На фондовом рынке

выделяются два вида риска: специфический для конкретной компании

(несистематический), и общерыночный, характерный для всех компаний, акции

которых находится в обращении, называемый также систематическим

(определяется макроэкономическими факторами). В модели оценки капитальных

активов при помощи коэффициента бета определяется величина систематического

риска.

Модель оценки капитальных активов (САМР) основана на анализе массивов

информации фондового рынка, конкретно – изменений доходности свободно

обращающихся акций. Применение модели для вывода ставки дисконта для

закрытых компаний требует внесения дополнительных корректировок.

Модель кумулятивного построения используется для выведения ставки

дисконта для предприятий акции, которых не котируется на фондовом рынке.

Ставку дисконта рассчитываем по формуле:

R = Rf + риски, где

(6)

Rf - безрисковая ставка

Вследствие риска, связанного с получением будущих доходов, ставка

дисконта должна превышать безрисковую ставку и обеспечивать премию за все

виды рисков.

В качестве безрисковой ставки дохода в мировой практике используется

обычно ставка дохода по долгосрочным государственным долговым

обязательствам (облигациям или векселям); считается, что государство

является самым надежным гарантом по своим обязательствам (вероятность его

банкротства практически исключается).

В модели кумулятивного построения делается поправка на следующие

факторы риска:

1. Риск размера компании.

2. Риск финансовой структуры.

3. Риск производственной и территориальной диверсификации.

4. Риск диверсификации клиентуры.

5. Риск качества руководства.

6. Риск прогнозируемости доходов.

7. Прочие риски.

Каждый фактор риска оценивается в пределах от 0 до 5 процентов.

Факторы риска оцениваются следующим образом:

1. Риск размера компании.

Для характеристики размера компании используют величину чистых активов

предприятия.

Существует несколько вариантов величин с помощью которых мы могли бы

охарактеризовать размер компании.

. величина всего капитала по балансовому отчету.

. рыночная капитализация.

. величина уставного капитала.

. величина стоимости чистых активов.

В сумме размера общего капитала по балансу участвует сумма заемных

средств, следовательно, нельзя использовать данную позицию в определении

риска размера компании.

Рыночная капитализация определяется произведением цены 1 акции на их

количество. Рыночная цена акций может быть как переоценена, так и

недооценена. Следовательно и данную позицию нельзя использовать в

определении риска размера компании.

Для регистрации предприятия достаточно иметь уставный капитал в размере

100 МРОТ и многие предприятия имеют уставный фонд не соответствующий

размеру компании. В российской действительности нельзя применять данную

позицию в определении риска размера компании.

Остается только четвертая позиция – величина стоимости чистых активов.

Основные этапы расчета:

. Отбираем пять и более крупнейших предприятий отрасли, подбираем

бухгалтерские балансы отобранных предприятий.

. рассчитывает среднею величину чистых активов предприятий данной

отрасли.

. Рассчитаем риск размера компании по следующей формуле:

X = Xmax * (1 – N/Nmax ), где

(7)

Xmax - максимальный риск, равный 5%,

N - величина чистых активов оцениваемой компании по балансу,

Nmax - средняя величина чистых активов крупнейших компаний данной

отрасли по балансу.

2. Риск финансовой структуры.

Финансовая структура характеризуется соотношением собственных и заемных

средств предприятия.

Алгоритм расчета.

Подбираем несколько финансовых коэффициентов, характеризующих

финансовую структуру компании. При отборе этих коэффициентов нужно

ориентироваться на те по которым есть нормативные значения.

Рекомендуется использовать следующие коэффициенты:

. коэффициент покрытия;

. коэффициент автономии;

. коэффициент текущей ликвидности.

Коэффициент покрытия рассчитывается по формуле:

А + (БП – Дл К)

КП = ------------------------- , где

(8)

Кр К + Дл К + Кз

А – амортизационные отчисления,

БП – балансовая прибыль,

Дл К – проценты, выплачиваемые по долгосрочным кредитам,

Кр К – проценты, выплачиваемые по краткосрочных кредитам,

Кз – проценты, выплачиваемые по кредиторской задолженности.

Если коэффициент покрытия равен 1, то источников средств едва хватает,

чтобы выплачивать проценты по кредитам, а о возвращении основного долга

речь не идет.

Если коэффициент покрытия равен или меньше 1 , то премия за риск

составляет 5 %.

Если коэффициент покрытия больше 1, то премия за риск определяется по

следующей формуле:

X = Xmax / КП

(9)

Коэффициент автономии = СК/валюту баланса, где

СК – размер собственного капитала

Баланс считается неудовлетворительным если в структуре баланса

собственный капитал составляет 50 %. В таком случае риск финансовой

структуры будет максимальным (5%).

В других случаях X= 1- Кп

(10)

При наличии нескольких величин риска финансовой структуры, выводим

единую величину, как среднеарифметическую.

3. Следующий риск, который необходимо определить – риск диверсификации

клиентуры.

Уровень диверсификации определяется не только количеством клиентов, но

и долей сбыта приходящейся не каждого из них. Чем меньше неравенство долей

выручки приходящейся на конкретных клиентов, тем при прочих равных условиях

в меньшей степени компания зависит от конкретного клиента.

Существует методика концентрации, разработанная антимонопольным

комитетом.

Коэффициент концентрации показывает, какая доля в выручке приходится на

определенное число потребителей.

Антимонопольный комитет рекомендует использовать следующие уровни

концентрации:

CR-1 – монополия;

CR-1 – жесткая олигополия;

CR-1 – расплывчатая олигополия;

CR-1 – конкуренция.

Итоговая величина премии за риск диверсификации клиентуры это

средневзвешенная величина.

Веса придаются из следующей логике – одного клиета при прочих равных

условиях потерять в 24 раза проще, чем одновременно потерять 24 клиента.

Таблица1

|CR -1 |24 |

|CR -3 |8 |

|CR - 8 |3 |

|CR - 24 |1 |

Коэффициенты концентрации могут быть и другие в зависимости от

специфики предприятия. Обычно рекомендуется брать 4 коэффициента

диверсификации.

4. Далее рассчитаем риск производственной и территориальной

диверсификации.

Расчет данных рисков производится аналогично друг другу, рассчитываются

одновременно, и затем берется средняя величина.

Компания может считаться диверсифицированной только в том случае, если

денежный поток получен от различных сфер деятельности, сопоставимых по

своей величине. Кроме того, должен иметь отрицательную, либо слабую

корреляцию (т.е. эти сферы слабо связаны).

Задача оценщика состоит в том, чтобы разбить производимую предприятием

продукцию на товарные группы, причем не в объемах, а в денежных единицах.

Если имеется статистическая информация по объему сбыта по каждой группе

в денежных единицах за ряд лет или за 1-2 года, в поквартальной или

помесячной разбивке, то применяется статистический расчет корреляции.

Корреляцию определяют по отношению к подгруппе имеющей максимальную

долю объемов.

Затем рассчитывается средневзвешенное значение корреляции, чем ближе

корреляция к нулю, тем лучше это для компании в целом.

Таблица 2

|Средневзвешенное значение корреляции|Премия за риск, % |

|1 |5,0 |

|0,9 |4,5 |

|0,8 |4,0 |

|0,7 |3,5 |

|0,6 |3,0 |

|0,5 |2,5 |

|0,4 |2,0 |

|0,3 |1,5 |

|0,2 |1,0 |

|0,1 |0,5 |

|0 |0 |

Остальные риски оцениваются экспертным путем.

В модели капитальных активов поправка на становой риск рассчитывается

по методике фирмы Делойд энд Туш, где учитываются следующие факторы риска:

1. Связанные с активами (политика экспроприации; возможности местного

финансирования; защита лицензий, патентов, контрактов).

2. Связанные с социально-экономической ситуацией (политическая

стабильность; отношение к иностранным инвестициям; положение о праве

собственности; наличие и стоимость рабочей силы; отношение с

сопредельными государствами; влияние организованной преступности;

государственное регулирование; общеправовая ситуация; настрой против

частного сектора).

3. Финансовые риски (уровень инфляции; процентные ставки; ставки

налогов; задолженность гос. бюджета; экономический рост; доступность

на рынок СЭС); потребность в иностранном капитале; конвертируемость

валюты; стабильность национальной валюты).

Глава 2. Практический расчет по определению рыночной стоимости

предприятия по техническому обслуживанию автомобилей методом

дисконтирования денежных потоков с учетом основных видов рисков.

2.1. Характеристика оцениваемого предприятия.

Оцениваемое предприятие «Автоцентр» - открытое акционерное общество и

является дочерним предприятием ОАО «АВТОВАЗ», принадлежит к его сервисно-

сбытовой сети.

ОАО «Автоцентр» создано 1985 г.

В собственности ОАО «Автоцентр» находится здание станции технического

обслуживания (50 постов (6000 м2) полностью оборудованных (40 подъемников,

1 окрасочная камера, 2 комплекта оборудования для антикоррозийной

обработки, 1 комплект шиномонтажного оборудования)), открытая автостоянка

на 250 автомобилей, автосалон вместимостью 50 автомобилей, отдельно стоящее

здание холодного склада (750 м2), отдельно стоящее здание автомойки, 3

служебных автомобиля, 2 автовоза для перевозки автомобилей, 1 КАМАЗ, 12

компьютеров.

У предприятия достаточно высокие масштабы замены старого оборудования

на новое.

Товар.

ОАО «Автоцентр» реализует автомобили производства ОАО «АВТОВАЗ» и

прочих производителей, оказывает услуги по техническому обслуживанию и

ремонту автомобилей (в т.ч. по гарантии), реализует запасные части для

автомобилей.

Реализация автомобилей производства ОАО «АВТОВАЗ» составляет 70

процентов в общем объеме реализации, 20% от реализации запасных частей, 10%

от оказания услуг по техническому обслуживанию автомобилей.

Автомобили представлены более 20 модификаций, запасные части в

ассортименте более 2000 наименований.

Сбыт и распределение.

Основной объем валовой выручки поступает от реализации автомобилей

производства ОАО «АВТОВАЗ». Продукция ОАО «АВТОВАЗ» пользуется спросом у

населения, имеющего средний уровень достатка, т.к. занимает ценовую нишу

от 5000 $ (автомобили импортного производства – 10000$).

Рынок сбыта – Самарская область, основные покупатели – физические

лица. Фирма имеет договора на оптовую поставку автомобилей с юридическими

лицами.

Оценка выручки от реализации товаров и услуг Предприятия позволяет

сделать вывод о ежегодном росте объемов реализации. В основном рост

показателя обеспечен увеличением выручки от реализации автомобилей, доля

которого в последнем отчетном году повысилась с 64% до 70% в общем объеме

реализации Предприятия. Произошло увеличение реализации запасных частей

через торговую сеть. Положительной оценки заслуживает значительный рост

объемов реализации запасных частей с 1,8% до 10 % в общем объеме

реализации. Необходимо отметить так же стабильное увеличение объемов

услуг по техобслуживанию при одновременном росте реализации запасных частей

на техническое обслуживание на 5,9 %, что может свидетельствовать о

тенденциях изменения приоритетов конечных потребителей.

Затраты.

Анализ затрат по основному виду деятельности в разрезе элементов позволяет

сделать вывод о том, что наибольшую долю 93% в себестоимости Предприятия

составляют материальные затраты (покупная стоимость товаров).

Примечательно то, что при одновременном росте выручки происходит

увеличение доли общехозяйственных расходов, что является отрицательным

фактом. Необходимо отметить заметный рост доли прямой зарплаты в общей

сумме себестоимости Предприятия, что объясняется повышением заработной

платы в связи с инфляцией.

Если рассматривать структуру затрат в разрезе видов

деятельности, можно сделать вывод о том, что наибольший их объем приходится

на ведение реализации автомобилей (рост покупной стоимости).

Поставщики.

Набольшую долю среди поставляемых материальных ресурсов занимают

поставки автомобилей и запасных частей. Основным Поставщиком с долей

поставок приближающейся к 100% этих ресурсов является ОАО «АВТОВАЗ».

Сотрудничество с ним длится более 15 лет. Качество выполнения условий

договоров на протяжении анализируемого периода удовлетворительное, т.к.

претензионная исковая работа с Поставщиком за анализируемый период не

велась. В последнем отчетном периоде поставки осуществлялись по годовому

контракту. Условия контракта предполагали предварительную оплату. Динамика

поставок свидетельствует о стабильных их объемах.

Доли прочих групп материальных ресурсов составляют незначительную долю

в общем объеме поставок.

Преобладающей формой оплаты поставляемых материальных ресурсов

является предварительная оплата с долей около 100%. Расчеты за поставляемые

автомобили осуществляются посредством приобретения векселей АФК, что

приводит к отвлечению средств из оборота на более длительный период, чем

оплата денежными средствами.

Запасы.

В последнем отчетном году в запасах предприятия наибольший удельный вес

– 82% занимают запасные части.

Одним из показателей эффективности использования запасов является

коэффициент оборачиваемости запасов.

Далее по группам запасов:

Автомобили.

В анализируемом периоде наблюдается увеличение коэффициента

оборачиваемости, что свидетельствует о уменьшении времени, необходимого для

превращения средств, вложенных в запасы, в реальные деньги. Период оборота

автомобилей в среднем составляет от 2 до 22 дней.

Запасные части.

В анализируемом периоде наблюдается снижение коэффициента

оборачиваемости, что свидетельствует об увеличении времени, необходимого

для превращения средств, вложенных в запасы, в реальные деньги. Период

оборота запасных частей в среднем составляет 70 дней.

Анализ финансового состояния.

Анализ финансового состояния ОАО «Автоцентр» включает в себя анализ

бухгалтерских балансов и отчетов о финансовых результатах оцениваемого

предприятия за прошедшие периоды в целях выявления тенденций в ее

деятельности и определения основных финансовых показателей. Данные

показатели были сопоставлены с соответствующими показателями фирм и

предприятий, выпускающих аналогичную продукцию. Это позволило оценить

относительное финансовое положение данной фирмы.

Результаты финансового анализа непосредственно влияют на

прогнозирование доходов и расходов фирмы; на определение ставки дисконта,

применяемой в методе дисконтного денежного потока; на величину

мультипликатора, используемого в методе рыночных сравнений.

Анализ финансового состояния фирмы включал изучение годовых и

квартальных финансовых отчетов (балансы и отчеты о финансовых результатах)

за 1999 -2000 года, проведение корректировки их некоторых статей, расчет

ряда основных финансово-экономических показателей, таких как коэффициент

ликвидности, отношение собственного оборотного капитала к выручке,

соотношение собственного и заемного капитала, отношение выручки к активам и

т.д.

Анализ основывался на финансовой информации и данных по операциям. В

ходе настоящего исследования была проведена частичная инвентаризация

активов и, исходя из ее результатов, были внесены соответствующие поправки

в балансовый отчет на 1 января 2002 г. и отчет о финансовых результатах за

2002 г.

Данный анализ носит ограниченный характер, поскольку финансовые отчеты

были использованы только за три года, а также высокие темпы инфляции

затрудняют ретроспективный анализ даже при пересчете рублевых сумм в

доллары.

Анализ баланса.

Активы баланса ОАО «Автоцентр» постоянно увеличиваются. Вместе с тем,

очевидно, что бухгалтерская стоимость активов не соответствует их рыночной

стоимости.

1. Основные средства фирмы отражены в балансе по затратам на из

приобретение с учетом переоценки по нормативным коэффициентам.

Субъективный характер коэффициентов и механическое их применение приводит

к значительному отклонению остаточной балансовой стоимости от реальной

рыночной.

2. Нематериальные активы, включенные в баланс, на наш взгляд не обладают

существенной рыночной стоимостью, и их стоимость была принята равной

нулю.

По скорректированному балансу общие активы фирмы составили 40 472 тыс.

руб. На здание и оборудование приходилось 22,22 %, на текущие активы –

74,26 %, из них на производственные запасы – 1,6 %, на товары – 47,68 на

дебиторскую задолженность – 25,45 %, на денежные средства – 0,7 %.

Анализ отчета о финансовых результатах.

В целях определения денежного потока пересчет данных о финансовых

результатах был произведен не по оплаченной покупателем продукции, а по

отгруженной.

Анализ финансовых коэффициентов.

Динамика коэффициентов платежеспособности свидетельствуют об устойчивой

платежеспособности оцениваемой фирмы.

Таблица 3

|№№ |Наименование показателя |Величина показателя |

|п/п | | |

| | |2000 г. |2001 г.|2002 г. |

|1 |Коэффициент текущей ликвидности |1,02 |1,01 |1,03 |

| |норма 1,00 | | | |

| |показывает достаточность оборотных| | | |

Страницы: 1, 2, 3, 4, 5, 6