Операции инвестиционных банков и компаний

В настоящее время андеррайтинг означает организацию эмиссии ценных бумаг для клиента, являющегося эмитентом ценных бумаг, и гарантирование в той или иной форме их размещения на первичном рынке.

Андеррайтер - участник рынка ценных бумаг или их группа, обслуживающая, гарантирующая эмиссию ценных бумаг эмитента и осуществляющая их покупку для дальнейшей перепродажи инвесторам.

Обычно андеррайтинг осуществляет не один профессиональный участник рынка ценных бумаг, а их группа, то есть создается эмиссионный (андеррайтинговый) синдикат. Эмиссионный синдикат не является юридическим лицом, это временное объединение участников рынка для выполнения одной задачи - размещение определенного выпуска ценных бумаг.

Инвестиционный банк, создавший синдикат, называется лид-менеджером или ведущим менеджером. Он рассылает потенциальным участникам синдиката специальное резюме-приглашение. Данный документ поступает к адресатам, в частности, по каналам этой организации, а также через другие информационные системы. Не являясь юридическим приглашением к участию в сделке, резюме-приглашение тем не менее содержит довольно полную информацию о выпуске, достаточную для принятия банками решения, и предваряет более формальный документ-телекс - приглашение, которое уже представляет собой официально подписываемый уполномоченными представителями соуправляющих контракт на андеррайтинг. После подписания данного обязательства и возвращения его генеральному управляющему тот специальным телексом о распределении ценных бумаг извещает участника синдиката об объеме пакета ценных бумаг, который будет выделен при первичном размещении.

Между банками - членами синдиката и эмитентом заключается специальное соглашение о подписке или андеррайтинговый договор, регламентирующее выпуск ценных бумаг и получаемое за это вознаграждение.

Порядок взаимодействия инвестиционных институтов в рамках консорциума определяется многосторонним соглашением. Это соглашение устанавливает цели консорциума (не только выпуск и первичное размещение ценных бумаг, но и введение их в биржевой оборот, поддержание их курса и т. д.), состав его участников, порядок распределения прибылей и убытков, ответственность участников консорциума и продолжительность его действия. При заключении этого соглашения члены синдиката и эмитент дают генеральному управляющему доверенность на право действовать от их имени на рынке. Распределение ролей в консорциуме можно проследить в специальном рекламном объявлении о предложении акций. Возможны варианты:

* несколько лид-менеджеров образуют так называемую группу ко-лид-менеджеров. Совмещение деятельности лид-менеджера с брокерской функцией (непосредственная продажа бумаг) возможно лишь в случае размещения ценных бумаг на внутреннем рынке;

* инвестиционный банк, работающий непосредственно с компанией-эмитентом и отвечающий за ведение дел внутри синдиката, а также за окончательную выплату средств от имени синдиката, называют букранером (bookrunner) эмиссией или распорядителем книги;

* частью консорциума (или самостоятельной единицей, работающей в согласии с последним) может быть группа по продаже, занимающаяся поиском потенциальных покупателей. После достижения целей, установленных консорциальным соглашением, консорциум может быть распущен. Однако, если в соглашение включаются долгосрочные цели, то роспуск консорциума может быть не обязательным.

На современном фондовом рынке выбор андеррайтера является важной частью подготовки эмиссии ценных бумаг. Компания, планирующая выпуск ценных бумаг, должна выбрать такого андеррайтера, квалификация и опыт которого в наибольшей степени отвечали бы его запросам.

Привлечение андеррайтера для осуществления эмиссии не является обязательным. Однако для эмитента, не обладающего достаточным опытом работы на рынке ценных бумаг и не владеющего техникой эмиссии ценных бумаг, использование услуг инвестиционного банка для размещения ценных бумаг является гарантией успешной эмиссии.

Эмиссия ценных бумаг по поручению эмитента (андеррайтинг) включает следующие этапы:

1. Оценка инвестиционной привлекательности проекта.

2. В ходе оценки изучаются правовая сторона операции (право общества выпустить ценные бумаги), экономическая (экономическое состояние эмитента, цель выпуска) и техническая (если речь идет о промышленном обществе). Комплекс мер, осуществляемый инвестиционным банком для проверки и Подготовки материалов о правовых аспектах финансово-хозяйственной деятельности эмитента, называется due diligence. В ходе due diligence лид-менеджер организует ряд встреч, на которые приглашается управляющая группа андеррайтеров с целью обсуждения планов эмиссии и выполнения финансовых условий.

3. Подготовка эмиссии данный этап кроме переговоров с эмитентом о виде, объеме и условиях последней включает в себя подготовку документов, необходимых для выпуска ценных бумаг. К последним относятся:

-решение о выпуске ценных бумаг - это отдельный самостоятельный документ, содержащий данные о виде и категории эмиссионных ценных бумаг, номинальной стоимости и правах владельца каждой ценной бумаги, количестве ценных бумаг этого выпуска, порядке размещения, обязательствах эмитента обеспечить права владельцев ценных бумаг. Составляется он в трех экземплярах: один экземпляр хранятся у регистрирующего органа, а два других экземпляра выдаются эмитенту. В случае, если ведение реестра владельцев именных эмиссионных ценных бумаг эмитента осуществляется регистратором, а также в случае, если размещаемые эмитентом эмиссионные ценные бумаги на предъявителя являются эмиссионными ценными бумагами с обязательным централизованным хранением, один экземпляр решения о выпуске эмиссионных ценных бумаг передается эмитентом на хранение регистратору или депозитарию, осуществляющему обязательное централизованное хранение. Однако, прежде чем оформить такой документ компетентный орган эмитента должен Принять решение о размещении ценных бумаг, -а именно одно из следующих решений: решение об увеличении уставного капитала путем размещения дополнительных акций, решение о размещении облигаций компетентным органом.

Проспект эмиссии - документ, текст которого содержит:

- данные об эмитенте (его учредители, структура управления с перечнем членов совета директоров, список аффилированных лиц, принадлежность к финансово-промышленным группам, его филиалы и представительства, описание основных видов деятельности, инвестиционная декларация, существенные договора и обязательства эмитента);

- данные о финансовом положения эмитента (годовые бухгалтерские балансы и отчеты о финансовых результатах деятельности эмитента за три финансовых года, предшествующих дате принятия решения о выпуске ценных бумаг, данные об уставном капитале эмитента, отчет о предыдущих выпусках ценных бумаг); - сведения о размещаем ценных бумагах, информация в котором дублирует информацию, содержащуюся в решении о выпуске ценных бумаг.

Сертификат ценных бумаг

Отчет об итогах выпуска ценных бумаг - документ, предоставляемый в регистрирующий орган после окончания размещения и содержащий информацию о количестве размещенных ценных бумаг, о фактической цене размещения, сумме эмиссионного дохода, крупных акционерах.

4. Прием и выкуп ценных бумаг у эмитента.

В современной инвестиционно-банковской практике используются три основных типа соглашений о размещении новых выпусков ценных бумаг, при которых компания-эмитент принимает на себя весь риск или часть риска колебания рынка.

Андеррайтинг бывает следующих видов:

· Андеррайтинг на базе твердых обязательств. При данном соглашении андеррайтер берег на себя обязательство выкупить у эмитента весь выпуск целиком. В случае неразмещения эмиссии он принимает на себя финансовые риски за непроданные ценные бумаги, также его потери будут значительными, если на вторичном рынке цена на ценные бумаги понижается. Для эмитента этот тип соглашений наиболее предпочтителен, поскольку эмитент освобождает себя от риска, связанного с размещением выпуска. Но в силу высоких рисков для андеррайтера эмитенту приходится терять часть доходов, делая скидку с оговоренного эмиссионного курса при продаже выпуска инвестиционному банку. Соглашения такого типа используются для размещения высококачественных эмиссий.

· Частичный выкуп (распространение с гарантией выкупа). В этом случае банк выкупает лишь часть эмиссии и гарантирует выкуп за свой счет недоразмещенный им среди инвесторов в течение оговоренного срока остаток эмиссии.

· Андеррайтинг на базе лучших усилий. По данному соглашению андеррайтер берет на себя обязательство приложить все возможные усилия для размещения ценных бумаг, но не берет обязательства выкупать недораспространенную часть выпуска. Непроданные ценные бумаги возвращаются эмитенту. Сторонним инвесторам цепные бумаги продаются от имени эмитента. Инвестиционный банки в данном случае действует как агент, пытающийся продать ценные бумаги по желаемой цене и получающий комиссионные от проданных ценных бумаг. Причем, если за определенный период времени часть акций остается непроданной, на инвестиционный банк налагается штраф. Такой вид андеррайтинга обычно используется, когда инвестиционный банкир и компания-клиент не могут договориться по поводу размера или условий выпуска.

Этот тип соглашения используется как для очень сильных, так и очень слабых выпусков, а также для продажа ценных бумаг недавно возникших компаний. Существуют различные модификации этого соглашения: а) “все или ничего”, б) “минимальная сумма или ничего'. Подтверждение сделок не происходит до тех пор, пока в первом случае не будет размещен весь выпуск, а во втором - заранее оговоренная часть выпуска (например, 50%). Использование такого типа соглашения позволяет эмитенту выяснять, удастся ли ему привлечь капитал в необходимом размере. Это касается, прежде всего, компаний с неустойчивым финансовым положением, а также молодых фирм. В случае неудачи размещения выпуска, эмитенту придется обратиться к альтернативным источникам финансирования.

5. Предварительное информирование потенциальных инвесторов Инструментами этой процедуры служат меморандум о продаже (инвестиционное предложение) и роуд-шоу (road show). Следующие важнейшие категория информации должны обязательно включены в инвестиционное предложение: Резюме - краткое описание всего документа, где необходимо кратко и убедительно доказать потенциальному инвестору, что эмитент конкурентоспособен и имеет значительный потенциал развития.

* Хронологическая история компании, начиная от даты основания до текущего момента времени; основные события, происшедшие в компании. Данный раздел должен быть логично увязая с потребностями в финансирования, например если в прошлом компания имела успех и планирует обеспечить рост за счет расширения бизнеса, то это должно быть ясно продемонстрировано в инвестиционном предложении.

* Описание существующих продуктов и/или услуг с указанием важнейших конкурентных преимуществ (избегая сложные технические термины), систем их продвижения

* Организационно-структурная схема компании

* Описание отрасли и рынка сбыта продукции м/ или услуг. При этом рекомендуется использовать вторичные информационные источники - отчеты независимых консультационных фирм об исследованиях рынка, опубликованные отраслевые прогнозы.

* Финансовые результаты работы компании в предыдущие отрезки времени, включая баланс, отчет о прибылях и убытках с комментариями, поясняющими объяснения в объеме продаж, валовой прибыли и т.д.

* Факторы риска, с которыми компания может столкнуться в процессе осуществления хозяйственной деятельности с указанием стратегия по их снижению. Описанное выше инвестиционное предложение также называют красная селедка (геd herring) по цвету специальной надписи на первой странице проспекта, оговаривающей специальный статус документа. В верхней части данного документа, как правило, располагается логотип компании, чуть выше над ним -- незаполненные места для даты предложения и количества акций или облигаций, участвующих в размещении. Помимо этого, на обложке инвестиционного меморандума также должны быть проставлены имена ведущих андеррайтеров и со-менеджеров.

Роуд-шоу (road show) представляет собой ряд презентаций в крупных финансовых центрах, позволяющий инвесторам познакомиться с финансовым состоянием эмитента, последних событиях и тенденциях, затрагивающих его экономическое положение. На данном этапе важно уделить должное внимание предпочтениям инвесторов (investor relations). Под ним условно понимается использование информационных каналов и публичной коммуникационной деятельности для достижения требуемой ответной реакции инвесторов (как правило, такой реакцией является повышение внимание инвесторов к ценным бумагам эмитента). Фактически, investor relations - это специфическая форма маркетинга - маркетинга инвестиционных идей, в ходе которого требуется не просто раскрыть информацию, а профессионально и четко показать существующие риски, слабые и сильные стороны эмитента. Три основные цели, которые ставятся при реализации программы взаимоотношений с инвесторами:* Убеждение желаемого круга потенциальных инвесторов в том, что ценные бумаги данного эмитента являются для них привлекательными; * Достижение наиболее благоприятной цены ценных бумаг; * Создание благоприятной среды для операций с ценными бумагами данного эмитента и будущих капитальных вложений для достижения указанных целей может быть намечена серия взаимосвязанных действий: изучение внутреннего и внешнего восприятия эмитента как объекта для инвестиции, определение круга реальных и потенциальных инвесторов, организация встреч руководитель ей фирмы-эмитента с членами инвестиционного сообщества, проведение инвестиционных конференций, работа со средствами массовой информации.

6. Размещение ценных бумаг среди инвесторов. Осуществление этого этапа возможно путем публичного размещения, так как частное размещение проводится среди заранее известных эмитенту инвесторов (надобность андеррайтера в части размещения бумаг отпадает). На практике могут применяться следующие формы открытого размещения:

* Открытая подписка. При таком способе консорциум публикует зарегистрированный проспект эмиссии, в котором потенциальным инвесторам предлагается направить банкам синдикаты в определенные сроки заявки не приобретение ценных бумаг. По истечению этих сроков подсчитывается количество запрошенных инвесторами бумаг и осуществляется их распределение. В распределение поступают ценные бумаги, выданные консорциуму. Если число превысило объем эмиссии, то подписчики получат меньше ценных бумаг.

* Конкурсная подписка. При этом случае курс размещения заранее не фиксируется. Инвесторам предлагается Возможность внести свои предложения относительно курса. Окончательный курс рассчитывается на основе анализа этих предложений. Неправильно рассматривать андеррайтинг ценных бумаг только как услуги по подготовке эмиссии ценных бумаг, их размещение или гарантирование размещения ценных бумаг. Андеррайтер также осуществляет послерыночную, аналитическую и исследовательскую поддержку ценных бумаг.

Послерыночная поддержка ценных бумаг означает, что андеррайтер берет на себя обязательство по поддержке курса этих ценных бумаг на фондовом рынке как во время первичного размещения, так и после его завершения. Андеррайтер сдерживает цены, чтобы не допустить ситуации, когда бумаги на вторичном рынке можно купить дешевле, чем при их первичном размещении. Для этого создается группа маркет-мейкеров - участников торговли; способных поддерживать минимальные спрэды на торгуемые бумаги и предотвращать временную потерю ликвидности, когда рынок находится в стадии низкой конъюнктуры. Такая начальная поддержка бумаг может продолжаться (по законодательству США) а течение максимум 10 дней с начала их официальной продажи. На количество покупаемых таким образом бумаг накладывается ограничение, которое, как правило, содержится в соглашении, заключаемом при формировании эмиссионного синдиката.

Оказание аналитической и информационной поддержки ценных бумаг консультантом-андеррайтером состоит в постоянном отслеживании конъюнктуры рынка, состоянии факторов, влияющих на рынок в целом и на курс данных ценных бумаг.

Необходимо заметить, что указанные этапы не обязательны для исполнения каждым андеррайтером. Выполнение тех или иных этапов оговаривается в зависимости от потребности в их исполнении деятельности.

В рыночной экономике у хозяйствующих субъектов время от времени возникают кризисные ситуации, связанные с несоответствием размера и/или структуры компании требованиям рынка. Услуги по слияниям и поглощениям включают поиск компании для покупки (либо продажи) за счет конкретной фирмы, которая хочет нарастить балансовую мощь или осуществить стратегию роста. Получив официальное поручение на приобретение (реализацию), инвестиционный банк проводит необходимые переговоры, юридически оформляет сделку и часто даже финансирует ее. Он может получить в ней долю, но обычно ограничивается комиссией, которая состоит из фиксированной части и переменной, выплачиваемой лишь в случае успеха. Нередко стороны договариваются лишь о твердом минимуме при успешной трансакции, чтобы гарантировать инвестиционному банку доход в случае, если цена продажи нулевая или очень низкая из-за больших долгов и покупатель довольствуется только получением пассивов.

В этом случае владельцы данного бизнеса могут принять решение об уходе с определенного рынка либо о соединении своего капитала с другим капиталом; либо они захотят купить компанию, которая или является их конкурентом, или производит необходимую им продукцию. Для того чтобы поглотить чужую компанию, в большинстве случаев требуется купить контрольный пакет ее акций. Поскольку на таких операциях в основном специализируются инвестиционные банки, клиенты обращаются именно к ним.

Однако, деятельность по покупке/продаже отдельных компаний не тождественна слияниям и поглощениям. Деятельность классического инвестиционного банка в сфере слияний и поглощений может быть подразделена на следующие составляющие:

· консалтинговая деятельность по определению оптимального варианта реструктуризации бизнеса;

· привлечение финансовых ресурсов для осуществления слияний и поглощений;

· аккумулирование на рынке крупных пакетов акций по заказу клиента (покупка крупных пакетов), а также продажа крупных пакетов;

· реструктуризация отдельной компании и продажа ее частей;

· выработка и осуществление эффективной защиты клиента от поглощения.

Для успешного осуществления подобного вида деятельности инвестиционному банку необходимо обладать значительным свободным капиталом. Так, например, когда компания Texas Utilities объявила о намерении купить контрольный пакет акций компании Energy Group, известный американский инвестиционный банк Merrill Lynch не ограничился только предоставлением консультаций и разработкой детального плана сделки, но и ссудил покупателю 2 млдр. долларов из собственного капитала.

В российской экономической практике можно выделить ряд характерных операций по переходу контроля над компаниями. Большинство российских компаний были образованы в процессе акционирования и приватизации. Приватизация ряда компаний происходила путем их выделения из определенных государственных структур и их возмездной передачи в состав частных структур. Данный факт позволяет рассматривать приобретение компаний в процессе приватизации как полноценный элемент стратегии слияний и поглощений, продолжающий иметь большое значение в современных российских условиях. В соответствии с российской моделью существовало три варианта приватизации.

Согласно первому варианту трудовому коллективу безвозмездно передавалось 25% привилегированных акций предприятия. Трудовой коллектив также имел возможность приобрести на льготных условиях 10% обыкновенных акций. Администрация имела право на безвозмездное приобретение 5% обыкновенных акций. 29% обыкновенных акций продавалось на ваучерных аукционах, а оставшийся 31% реализовывался на денежных аукционах и инвестиционных конкурсах.

По второму варианту приватизации преимущественное положение имел трудовой коллектив, которому на льготных условиях продавался 51% обыкновенных акций, 29% продавалось на ваучерных аукционах, 20% реализовывалось на денежных аукционах и инвестиционных конкурсах. Третий вариант приватизации предусматривал продажу 20% обыкновенных акций группе работников предприятия, которые взяли на себя ответственность за реорганизацию предприятия. Еще 20% акций продавалось на льготных условиях всему трудовому коллективу. 29% акций продавалось на ваучерных аукционах, а оставшийся 31% реализовывался на денежных аукционах и инвестиционных конкурсах как в первом варианте. По первому варианту было приватизировано 24% крупных предприятий, по второму -- 75%, по третьему -- 1%9. Такое распределение объясняется тем фактом, что решение о выборе варианта приватизации принималось трудовыми коллективами, получавшими наибольшие льготы именно при втором варианте.

Характерным видом сделок по переходу корпоративного контроля можно назвать участие в денежных аукционах и инвестиционных конкурсах, по существу мало отличающихся друг от друга из-за ряда льгот, позволяющих избежать выполнения инвестиционных условий, и участие в ваучерной приватизации при условии концентрации определенной суммы ваучерных чеков. Определенными направлениями развития данного вида сделок в будущем можно считать приобретение крупных пакетов акций на аукционах, спецаукционах, что закреплено новой редакцией закона «О приватизации», предусматривающем также размещение производных ценных бумаг, принадлежащих государству, на западных рынках.

Другим видом сделок, характерным для России, можно считать аккумулирование долгов поглощаемой компании и конвертация их в акции компании в процессе банкротства. При проведении процедуры банкротства возможно подписание мирового соглашения, по которому кредитор получает свой долг акциями предприятия. При определенной заинтересованности в поглощении компании достаточно легко возбудить процедуру банкротства, учитывая значительную обремененность большинства российских компаний долгами, а затем конвертировать долги в акции. В соответствии со ст. 3 и 5 Закона «О несостоятельности (банкротстве)» от 8 января 1998 года основанием для подачи заявления в арбитражный суд о признании предприятия-должника банкротом считается неоплата в течение трех месяцев денежных обязательств в размере, превышающем 500 минимальных размеров оплаты труда (МРОТ). Для избежания банкротства многие компании готовы продать имеющиеся в их собственности контрольные пакеты акций других предприятий либо заключить мировое соглашение.

В основе российской экономики на современном этапе лежат различные интегрированные групповые объединения компаний (интегрированные корпоративные структуры), которые представляют большой интерес для научного изучения слияний и поглощений, во-первых, поскольку они являются основными субъектами процессов слияний и поглощений, а, во-вторых, образование групповых объединений имеет свою внутреннюю логику, которая диктует большинство процессов поглощения, происходящих в России.

Механизм слияний и поглощений компаний

Для того, чтобы слияние или поглощение прошло успешно, необходимо:

- правильно выбрать организационную форму сделки;

- обеспечить четкое соответствие сделки антимонопольному законодательству;

- иметь достаточно финансовых ресурсов для объединения;

- в случае слияния быстро и мирно решить вопрос “кто главный”;

- максимально быстро включить в процесс слияния не только высший, но и средний управленческий персонал.

Страницы: 1, 2, 3, 4, 5