Деятельность хеджевых фондов. Перспективы их организации на Украине

Деятельность хеджевых фондов. Перспективы их организации на Украине

3

Хеджевые фонды -- это частные финансовые компании, инвестирующие средства для очень состоятельных граждан и институциональных инвесторов, в частности, пенсионных и благотворительных фондов. В отличие от банков и брокерских фирм, хеджевые фонды, в основном, не регулируются, и это расширяет их возможности при выборе направлений инвестирования денег своих клиентов. Хедж-фонды преимущественно используют сочетание долгосрочных и краткосрочных стратегий с целью получения прибылей выше рыночных.

На протяжении прошедших пятнадцати лет количество хеджевых фондов увеличилось с пятисот до около десяти тысяч, при этом фондовые менеджеры некоторых из них заработали огромные деньги. В частности, в прошлом году три человека получили свыше одного миллиарда долларов каждый -- в этом списке Джеймс Саймонс из Renaissance Technologies, Чтобы сохранить свою загадочность, хеджевые фонды идут на все возможные хитрости. Саймонс и другие менеджеры редко соглашаются на интервью, а самые молодые аналитики и трейдеры, из которых состоит штат фондов, подписывают соглашение о конфиденциальности, согласно которому им запрещается обсуждать детали своей работы. Общественность, которой отказали в разглашении информации о методах работы этой отрасли, сосредоточила все свое внимание на явных затратах ее представителей, и видит в образе жизни фондовых менеджеров доказательство их умения и мастерства.

Обычно руководители хеджевых фондов берут со своих клиентов определенную плату за управление средствами, которая составляет 2% от инвестируемой суммы, плюс 20% от всей прибыли, заработанной фондом. Эта структура комиссионных известна под названием «два и двадцать». Кроме того, фонды фондов часто взимают дополнительную плату в размере 1% плюс 10-процентную комиссию от прибыли инвестирования. Таким образом, люди, которые инвестируют в фонды фондов, на самом деле платят 3% за управление плюс «ставку успеха» в размере 30% -- «три и тридцать». Что намного выше, чем вознаграждения других инвестиционных фондов.

Хеджевые фонды практически всегда превосходили показатели Dow и S&P 500. Казалось, они нашли свою «альфу».

Выражаясь на языке Уолл-стрит, хеджевые фонды ищут «альфу»: доходы, которые выше стандартных рыночных индексов. Инвестирование в них может быть выгодным, но вместе с тем и рискованным. Фонды, большинство из которых полагаются на кредиты, «сворачиваются», когда их инвестиции обращаются против них. Недавно два хеджевых фонда под руководством инвестиционного банка Bear Stearns оказались на грани закрытия после того как потеряли сотни миллионов долларов на облигациях, привязанных к рынку низкокачественных кредитов. Фонды фондов имеют акции в различных хеджевых компаниях, поэтому находятся в большей безопасности.

Во время обвала фондового рынка 200-2001 годов большинство хеджевых фондов вполне справилось со своими задачами. Они удачно сыграли на понижении, вложившись в товары и другие активы, на которые обвал не повлиял. Хеджеры по-прежнему умеют создавать прибыль, во времена, когда другие финансовые инвестиции просто сгорают.

Аснес назвал хедж-фонды "долгосрочным будущем инвестиционного менеджмента". По большей части, они основаны на использовании так называемой формулы Блэка-Шолеса для определения цены фондовых опционов, которая была выведена экономистами в начале 1970-х годов.

В последнее время все большее число институциональных инвесторов предлагают хеджированные стратегии. И наоборот, многие хедж-фонды начинают заниматься другими инвестиционными направлениями, что приводит к стиранию грани между хедж-фондами и традиционными инвестиционными фондами.

Хеджевые фонды являются специфическими по своей организационной структуре и инвестиционным методам участниками международного финансового рынка. Их появление и развитие тесно связано с процессами развития и глобализации на международных рынках. В течение последнего времени объем активов под их управлением стремительно растет, и темпы роста не ослабевают уже в течении последних 10 лет.

В условиях нарастающей нестабильности мировых финансовых рынков важное значение приобретает проблема оценки инвестиционных рисков для эффективного управления активами и обеспечения стабильности финансовых рынков. Деятельность хеджевых фондов может привносить дополнительные факторы нестабильности на финансовые рынки за счет использования агрессивных инвестиционных стратегий. Ряд положений традиционного инвестиционного анализа и анализа рисков в применении к деятельности хеджевых фондов не соответствуют современным условиям функционирования международных финансовых рынков, так как не учитывают динамическую природу инвестиционной деятельности данной группы инвесторов.

Это приводит к необходимости изучения структуры рисков хеджевых фондов и корректировки методов анализа и оценки их инвестиционной деятельности.

Развитие хеджевых фондов тесно связано с развитием международного финансового рынка и их появление как самостоятельного институционального инвестора обусловлено развитием процессов глобализации на финансовом рынке.

В настоящее время не существует общепризнанного определения хеджевых фондов. Основной проблемой является многообразие организационных форм и инвестиционных стратегий реализуемых хеджевыми фондами. Являясь одним из альтернативных институциональных инвесторов, в процессе своей деятельности хеджевые фонды сталкиваются и конкурируют с другими видами инвесторов, как взаимные фонды, инвестиционные фонды, фонды прямых инвестиций или фонды частных размещений (private equity funds), венчурные фонды (venture funds), товарные пулы (commodity pools) и т.д.

Среди отличительных организационных и экономических особенностей хеджевого фонда от других типов инвестиционных фондов, следует отметить следующие:

1. хеджевый фонд представляет собой ограниченное не публичное инвестиционное партнерство;

2. управляющий фондом, в отличие от других форм инвестиционных фондов, обязан вложить свои средства в капитал фонда (это является гарантией его непосредственной заинтересованности в результатах деятельности фонда);

3. хеджевый фонд не обязан проводить публичное представление своей отчетности и финансовых результатов деятельности;

4. хеджевым фондам доступны любые инвестиционные техники и стратегии, в том числе с использованием заемных средств. В то время как для взаимных фондов существует прямой запрет на использование левереджа в инвестиционных операциях;

5. хеджевый фонд, как правило, не ограничивается работой на национальном финансовом рынке, активно использую возможности работы на международных финансовых рынках. Хеджевые фонды позиционируют себя именно как международные финансовые институты;

6. использование разнообразных финансовых инструментов и техник делает возможным для хеджевого фонда обеспечение доходности как при положительной, так и при отрицательной динамике рынка.

7. исключительная роль управляющего в деятельности хеджевого фонда и привлечении инвесторов.

Хеджевый фонд - это ограниченное партнерство, которое реализует разнообразные инвестиционные техники, в том числе с привлечением заемных средств, для получения спекулятивного дохода на международных финансовых рынках, в интересах своих пайщиков.

В рамках эволюции международного финансового рынка можно выделить различные исторических этапы развития хеджевых фондов (см. таблицу 1)

Таблица.1

Этапы развития индустрии хеджевых фондов

Таким образом, факторы оказавшие влияние на развитие хеджевых фондов следующие:

1. Активный рост фондовых рынков в последние два десятилетия.

2. Формирование либерального режима правового регулирования.

3. Возможность проведения не публичных инвестиций.

4. Снятие ограничений на движение капитала.

5. Широкое применение левереджа и производных финансовых инструментов в инвестиционных стратегиях.

6. Достижение более высоких исторических показателей доходности.

В рамках функционирования международных финансовых рынков хеджевые фонды обеспечивают движение капитала на наиболее рискованные страновые рынки, поддерживая их ликвидность и обеспечивая позитивную динамику при благоприятных инвестиционных условиях, однако в периоды кризиса действия хеджевых фондов могут увеличить волатильность данных рынков.

В настоящее время индустрия хеджевых фондов, общий капитал которой оценивается более чем в 1,2 триллион долларов США, имеет глубокую связь с банковским сектором, предлагая привлекательные пути размещения банковского капитала, реализации услуг управления инвестициями для клиентов банка, является плательщиком комиссий за брокерское обслуживание, обеспечивает банкам ликвидный кредитный портфель и активно участвует в реализации или потреблении других банковских услуг. Многие банки организуют и поддерживают деятельность частных инвестиционных образований, которые организованы подобно хеджевым фондам и появление дополнительных рисков в индустрии хеджевых фондов может иметь серьезное воздействие на банковский сектор, формируя новые источники системных рисков для всей финансовой системы. И, хотя многие хеджевые фонды стараются придерживаться «застрахованных» стратегий, хеджируя свои позиции, - где колебание рынка частично или полностью компенсируется стратегически сбалансированными длительными и краткосрочными позициями - такие фонды часто подвержены другим формам риска, например кредитным рискам и рискам недостаточной или избыточной ликвидности. Кроме того, часть хеджевых фондов не хеджируют свои позиции, используют большие объемы заемных средств для проведения инвестиций, стремясь увеличить прибыль, что увеличивает связанные с этим риски.

Деятельность хеджевых фондов и их современное влияние на формирование и развитие финансовых рынков может рассматриваться только в русле формирования мирового финансового рынка, так как тенденции, вызванные этим процессом, явились одной из основных причин возникновения и развития индустрии хеджевых фондов и других высокорискованных инвестиционных институтов. Однако появление среди инвесторов хеджевых фондов пенсионных фондов и банков можно рассматривать как один из факторов возможной дестабилизации на международных финансовых рынках, так как в управление хеджевых фондов фактически попадают средства мелких частных инвесторов, которые более всего подвержены панике и более всего страдают при финансовых кризисах, если их средства вложены в высокорискованные финансовые инструменты.

Вложения в хеджевые фонды считаются альтернативными инвестициями, потому что проводимая ими инвестиционная политика во многом отличается от политики традиционных взаимных фондов. Хеджевые фонды располагают для вложения своих средств более широким спектром финансовых инструментов и торговых стратегий. Поэтому важным вопросом является проведение классификации инвестиционных стратегий хеджевых фондов.

В настоящее время существует ряд признанных классификаций инвестиционных стратегий хеджевых фондов, которые разработаны компаниями, специализирующимися на сборе финансовой информации по хедежвым фондам (TASS Management, Hedge Advisors Inc., Managed Account Reports Inc., Hedge Fund Research Inc., Van Money Management Research, Inc.). Однако данные классификации не являются исчерпывающими, т.к. формировались под конкретные базы данных. Основной отличительной чертой хеджевых фондов являются инвестиционные стратегии, которые им доступны, и анализ их инвестиционной деятельности сконцентрирован в направлении изучения инвестиционных стратегий хеджевых фондов.

В таблице 2 представлена сводная классификация инвестиционных стратегий хедежвых фондов.

Таблица 2

Классификация инвестиционных стратегий хеджевых фондов

Как показывает статистика, хеджевые фонды довольно успешно применяют в своей практике разнообразные стратегии. Использование сложных программных моделей на основе математических и статистических методов, технического и фундаментального анализа позволило им достичь определенных результатов. За последние десять лет среднегодовая доходность фондов по различным категориям колебалась от 2,4% до 22,1% годовых.

Публикуемые данные говорят о том, что с 1997 по 2006 год средняя чистая доходность хеджевых фондов составила 17,6%, в то время как для американских взаимных фондов - 14,5%. Для сравнения можно также использовать значения следующих индексов: MSCI World Equity Index - 9,6%, Lehman Brothers для облигаций - 9,0%, S&P500 - 17,9%. Как видно, сравниться по доходности с хеджевыми фондами может только индекс S&P500, но он значительно проигрывает хеджевым фондам по показателям риска.

Высокая доходность хеджевых фондов достигается при хороших номинальных характеристиках по риску, который значительно меньше в сравнении с показателями MSCI World Equity Index, а также в сравнении с аналогичными показателями для американских взаимных фондов и S&P500. По сравнению с индексом облигаций, имеющих наименьший уровень риска на рынке корпоративных ценных бумаг, хеджевые фонды дают значительно более высокую отдачу. Это достигается как за счет доступности широкого спектра стратегий, так и за счет более высокой диверсификации инвестиций.

Одним из главных преимуществ хеджевого фонда является работа на рынке через организацию инвестиционного пула. Вкладчики пула имеют двойной выигрыш, который заключается в возможностях как объединить свои средства с другими инвесторами, так и широко диверсифицировать активы. Объединяя свои активы, инвесторы получают возможность привлечения услуг профессиональных менеджеров, расходы на которых распределяются между всеми партнерами и для каждого индивидуального лица значительно снижаются.

Не менее важным преимуществом является доступность широкого круга стратегий. Менеджеры хеджевого фонда могут применять такие стратегии, которые управляющим взаимных фондов не всегда доступны. Следовательно, отдача хеджевых фондов может быть значительно выше.

Многие инвестиционные менеджеры рассматривают инвестиции в хеджевые фонды как достаточно перспективные и интересные, потому что они позволяют значительно повысить отдачу на капитал без существенного увеличения риска. Так, традиционные методы формирования портфелей из акций и облигаций, могут значительно улучшить показатели по соотношению доходности и риска при использовании паев хеджевых фондов как отдельных инвестиционных активов.

Исследования в области определения предельного уровня доходности от операций на финансовых рынках (например, работы В. Агарвал и Н. Найка) говорят о том, что в случае неограниченного горизонта планирования и наличия существенного капитала, измеряемого величинами, превышающими, по крайней мере, 10 млн. долл., получаемая выгода асимптотически стремится к уровню 110% годовых для средне агрессивного портфеля, а для высоко агрессивного - к значению 185%. Эти величины получаются в результате простого вычисления теоретически доступного входящего денежного потока, возникающего в результате создания гибридных финансовых продуктов, включающих в себя различные финансовые инструменты. Хеджевые фонды вне зависимости от того, с каким классом активов они работают, формируют как основной инвестиционный портфель, так и хеджирующий. В сумме оба портфеля существенно повышают отдачу на капитал, обеспечивая одновременно меньшую изменчивость извлекаемой доходности во времени.

Таким образом, можно сказать, что представляемые реальные результаты хеджевых фондов не являются чем-то необычным. Пытаясь спрогнозировать ситуацию, следует отметить, что рынок за последние годы сильно изменился, предоставляя в распоряжение менеджеров значительно большее число финансовых инструментов с высокой степенью ликвидности. Бурное развитие коммуникаций и влияние их на скорость проведения операций также внесло существенный вклад в процесс управления инвестициями. Все это позволяет предположить, что инвестиционная доходность хеджевых фондов, будет иметь склонность одновременно как к росту, так и повышению волотильности этого показателя.

Одними из наиболее важных направлений исследования при оценке структуры рисков хеджевых фондов является определение уровня воздействия деятельности фондов на системные риски финансовых рынков, выделение наиболее значимых составляющих в структуре инвестиционных рисков хедежвых фондов, описание механизма их действия и разработка методов и параметров количественной оценки рисков, присущих хеджевым фондам.

Системный риск - это риск присущий финансовый системе в целом и не зависящий от реализации отдельных инвестиционных стратегий участников рынка. Он формируется в результате совокупной деятельности всех участников рынка. Классический пример - банковская паника, в которой большие группы вкладчиков решают забрать свои деньги одновременно, создавая отток активов банка, который, в конечном счете, может привести к многочисленным банкротствам среди банков.

Анализ системного риска и факторов, которые на него влияют, необходим в первую очередь, для того чтобы определить устойчивость отдельного взятого финансового рынка или системы, выявить границы воздействия на него внешних факторов и в соответствии с проведенным анализом разработать систему внутренних стабилизационных механизмов и мер регулирования рынка.

Данный вопрос актуален в том числе для украинского финансового рынка. В течение 2005 и 2006 гг. котировки акций украинских компаний практически по всем отраслям продемонстрировали огромный рост. Индексы фондового рынка выросли более чем на 100%, котировки акций ряда компаний, входящих в группу «голубых фишек» выросли более чем на 300% за год, по ряду отраслей компании второго эшелона продемонстрировали рост до 500-600% в год. Существенную роль в таком стремительном росте стоимости украинских компаний сыграли иностранные инвесторы, на первом месте среди которых стоят хеджевые фонды, так как именно они имеют возможность инвестировать в корпоративные бумаги на рискованном страновом рынке (с точки зрения европейского и американского инвестора) как Украина.

В связи с вышеизложенным важно изучить структуру инвестиционных рисков хеджевых фондов Украины и дать количественную оценку различным типам рисков.

Современная финансовая теория говорит о том, что оптимизация средних величин приносит пользу только при диверсификации портфеля, в виду ее способности снижать волатильность ожидаемого уровня дохода комбинируя ценные бумаги, которые имеют низкие значения корреляции. Однако, если вместо актива в виде ценной бумаги рассматривать вклад инвестора в капитал хеджевого фонда, для которого корреляция с другими активами портфеля может меняться с течением времени, из-за гибкой и часто изменяющейся инвестиционной стратегии фонда, классический подход становится трудно применимым и данная ситуация требует использования иных принципов анализа и моделей.

Хеджевые фонды активно используют разнообразные финансовые инструменты и активы, что является источником специфических рисков, и классические типы рисков приобретают в случае с хеджевыми фондами более акцентированной значение. Одним их специфических рисков хеджевых фондов является риск возникновения негативных последствий на финансовом рынке. Так как хеджевые фонды ориентированы в свой работе на динамические инвестиционные стратегии, то статические методы типа традиционного анализа доходности не могут зафиксировать риски динамических торговых стратегий, что приводит к возникновению искажений таких параметров, как коэффициент Шарпа, значения стандартных отклонений доходности.

Риск возникновения негативных последствий на финансовых рынках является специфическим типом рыночного риска, который плохо выявляется с помощью стандартных статических методов, основанных на анализе значений стандартных отклонений. Торговые стратегии хеджевых фондов, подверженные такому типу риску, как правило при статистическом анализе демонстрируют низкий уровень стандартных отклонений по доходности, тем самым скрывая негативные экстремумы, которые могут иметь фатальное значение для инвестора. Стандартная программа, применяемая для анализа средней доходности на основе измерения объема рисков (risk-budgeting) может привести к аналитическому обоснованию большого объема инвестиций в фонды, подверженные риску негативных последствий. Наиболее ярко это можно наблюдать среди фондов, работающих с опционными стратегиями или аналогичными им синтетическими стратегиями, когда время от времени возникают очень существенные разовые убытки, которые могут поставить фонд на грань банкротства, но которые не фиксируются при тестировании стратегий. Наиболее значимым выводом является то, что общая прозрачность отрытых позиций фонда не дает возможности оценить уровень риска инвестиционной стратегии фонда в целом на основании стандартных подходов. Очевидной становится необходимость разработки нового набора средств анализа динамического риска, который должен быть ориентирован на инвестирование именно в хеджевые фонды.

Одной из наиболее важных причин для вложения капитала в хеджевые фонды является то, что доходы фондов кажутся относительно некоррелирующими с индексами рынка типа S&P 500, и с другой стороны современная теория инвестиционного портфеля убеждает, что диверсификации выгодна для снижения рисков инвестиционного портфеля. Однако аргументы в пользу диверсификации портфеля за счет включения в него большой доли инвестиций в хеджевые фонды может быть поставлен под сомнение, что ярко было показано событиями в России в 1998 году, когда дефолт ГКО РФ вызвал качественный переворот, который существенно изменил многие показатели корреляций.

Факт, что изменения условий на рынке могут создавать поведение "фазовой синхронизации" не является новым. «Сбои рынка» происходили на протяжении всего его существования, но до 1998 немногие инвесторы и менеджеры хеджевых фондов учитывали вероятность такого события при обычном процессе разработки инвестиционной стратегии.

Наиболее очевидным индикатором уровня риска негативных последствий является коэффициент эксцесса, т.к. он менее подвержен факторам, которые могут искажать значение коэффициентов корреляции, как, например приток/отток капитала из группы фондов определенной инвестиционной стратегии.

Список литературы

1. Биржевое дело: Учебник / Под ред. В. А. Галанова, А. И. Басова. -- М.: Финансы и статистика, 1998. -- 304 с.

2. Бурений А. Н. Фьючерсные, форвардные и опционные рынки. --М.: Тривола, 1995. -- 240 с.

3. Де Ковни Ш. Стратегии хеджирования. - Пер. с англ. - М.: ИНФРА - М, 1996. - 208 с.

4. Миркин Я. М. Ценные бумаги и фондовый рынок. -- М.: Перспектива, 1995.-- 534 с.

5. Міщенко В.І. Валютне регулювання. - Суми: Слобожанщина, 1995. - 52 с.

6. Носкова И.Я. Международные валютно-кредитные отношения. - М.: ЮНИТИ, 2001. - 208 с.

7. Положення про вимоги до стандартної (типової) форми деривативів: Постанова Кабінету Міністрів України № 632 від 19.05.99 // Законодавчі і нормативні акти з банківської діяльності.

8. Правила випуску та обігу валютних деривативів: Затв. постановою Правління НБУ №216 від 07.07.97.

9. Правила випуску та обігу фондових деривативів: Рішення Державної комісії з цінних паперів та фондового ринку № 13 від 24.06.97.

10. Правила здійснення операцій на міжбанківському валютному ринку України: Затв. постановою Правління НБУ № 150 від 15.04.98.

11. Про банки та банківську діяльність: Закон України від 20.03.91.

12. Про цінні папери та фондову біржу: Закон України від 18.06.91.

13. Рэдхэд К. Управление финансовыми рисками. Пер. с англ. - М.: ИНФРА - М, 1996. - 288 с.

14. Савотин А.К вопросу о развитии хеджевых фондов в системе мировой экономики // Проблемы современной экономики. Евразийский международный научно-аналитический журнал.- 2007- №1.- с. 65-68.

15. Савотин А. Особенности деятельности хеджевых фондов на международных финансовых рынках // Известия СПбУЭФ. - СПб: СПбГУЭФ, 2007г. - №1 (49).

16. Тумарова Т., Савотин А. Хеджевые фонды // Тенденции развития финансово-кредитных и международных экономических отношений в условиях глобализации экономики. ФФК и МЭО сборник докладов. Научная сессия профессорско-преподовательского состава научных сотрудников и аспирантов по итогам нир 2004, под ред. Вылковой Е.С. и Давиденко Л.П. - СПб: Изд. СПбГУЭФ, 2005. - с. 333-337.

17. Ющенко В.А., Міщенко В.І. Управління валютними ризиками: Навч. посібник. -- К.: Знання, КОО, 1998. -- 444 с.

18. Ющенко В.А., Управління валютними ризиками: Навчальний посібник. - К.: Товариство “Знання”, КОО, 1998. - 444 с.